Formes d’endettement public / titres de dette publique / agences de notation / CDS

Lorsque les ressources (recettes) d’une administration publique (administrations publiques centrales, administrations publiques locales et administrations de s ?curit ? sociale) ne couvrent pas les d ?penses, elle doit couvrir son d ?ficit en s’endettant.

1) Les formes de l’endettement

Il existe actuellement 3 formes de financement :

1. Emission de titres de la dette publique : c’est la principale forme d’endettement des grands Etats capitalistes
   
   i. Titres ? long-terme (Obligations Assimilables du Tr ?sor ou OAT), ?mis pour une dur ?e de 7 ans minimum  ? 50 ans maximum, taux fixes ou variables.
   ii. Titres ? cout-terme (BTAN : Bons du tr ?sor ? int ?r ?t annuel, dur ?e 2 ? 5 ans) (BTF : Bons du tr ?sor ? taux fixes et ? int ?r ?ts pr ?compt ?s [l’ensemble des int ?r ?ts est pr ?lev ? d ?s le d ?but de la transaction. Dans le cas d’un emprunt de 1000 euros ? un taux de 5%, l’emprunteur recevra une somme de 950 euros] , dur ?e inf ?rieure ? 1 an).
2. Obtention de cr ?dit bancaire (France : communes, d ?partements, h ?pitaux et Etats des pays du tiers-monde)
3. Recours (pour les Etats) aux pr ?ts des organismes internationaux comme le FMI, mais pr ?ts sous conditions (aust ?rit ?, privatisations…).

Jusqu’ ? la loi du 3 janvier 1973, qui a oblig ? le gouvernement ? avoir recours au secteur priv ? pour financer sa dette, le gouvernement fran ?ais ?mettait des titres d’Etat qui ?taient achet ?s par la Banque de France. En contrepartie, cette derni ?re ?mettait de la monnaie sous forme de cr ?dit ? l’Etat.

La d ?r ?glementation et la lib ?ralisation financi ?re des ann ?es 1980 ont ?t ? d ?cisives pour mettre la dette publique fran ?aise (parmi d’autres) sous la coupe des march ?s et des investisseurs non r ?sidents. En 2010, environ 70% de la dette publique fran ?aise ?tait d ?tenue par les investisseurs ?trangers. De plus, le taux d’int ?r ?t r ?el a fortement augment ? entre 1980 et 1995 (politique mon ?taire restrictive).

2) Les caract ?ristiques des titres de la dette publique

L’ ?mission de titres de la dette publique est la seule forme d’endettement de l’Etat fran ?ais.

Un petit groupe de banques jouent un r ?le d ?terminant dans ces ?missions sur les ? march ?s primaires ?. Les titres de la dette publique sont ensuite revendus sur les march ?s financiers, essentiellement les bourses, appel ?s ? march ?s secondaires ?. Les titres de dette publique sont ainsi diffus ?s vers ceux qui souhaitent en d ?tenir (institutions financi ?res, m ?nages….).

Les titres de la dette publique se caract ?risent par 3 ?l ?ments :

1. Valeur de remboursement,
2. Taux d’int ?r ?t au moment de leur ?mission,
3. Monnaie dans laquelle ils sont ?mis.

Les organismes financiers qui les ach ?tent pour sp ?culer tiennent compte de ces ?l ?ments (d ?termination du profit). Sur les march ?s financiers, les cours (prix) des titres de dette publique varient constamment.

➢ Le r ?le des agences de notation est de mesurer le risque de non remboursement des dettes que pr ?sente un emprunteur (entreprise, Etat, collectivit ? locale : communes, d ?partements, r ?gions) ou une op ?ration financi ?re.

➢ Les 3 plus grandes agences de notation mondiales sont Standard & Poor’s, Moody’s et Fitch, toutes am ?ricaines.

➢ Ces agences notent ? leur demande, contre r ?mun ?ration, les entreprises mais aussi les collectivit ?s publiques, y compris les Etats. La meilleure note, AAA, correspond ? un investissement consid ?r ? comme sans risque.

➢ Si la notation est inf ?rieure ? AAA, l’investisseur exigera le paiement d’un taux d’int ?r ?t incluant une ?prime de risque ? pour couvrir le risque de perte.

➢ Ainsi, un  ?tat mal not ? (ou un Etat dont la qualit ? de la dette est consid ?r ?e comme moins bonne que le triple AAA dont il b ?n ?ficie) doit supporter un ?cart entre le taux qu’il a ? payer pour emprunter et celui que paye pour emprunter un pays de r ?f ?rence. Cet  ?cart s’appelle le ? spread ?. En Europe, le ? spread ? est calcul ? actuellement par rapport aux taux d’int ?r ?t des titres d’ ?tat de l’Allemagne.

➢ Les agences de notation sont des organismes priv ?s, en principe ind ?pendants. Elles d ?clarent que leurs crit ?res de jugement sont purement financiers, mais elles tiennent compte de la stabilit ? politique par exemple.

➢ Elles sont critiqu ?es pour :

 L’opacit ? de leur notation,
 Le caract ?re oligopolistique du secteur de la notation (3 agences accaparent presque tout le march ? de la notation),
 Les conflits d’int ?r ?t existant entre leur mode de r ?mun ?ration et la notation (leurs revenus proviennent des ?metteurs de dette ? qui les agences attribuent des notes),
 La difficult ? des agences ? anticiper les d ?faillances des emprunteurs (erreurs fr ?quentes dans le pass ?).
 Une tendance ? sur-r ?agir une fois la crise confirm ?e (aggravation des crises, cas Grec par exemple),
 La discontinuit ? des notations (amplification de la variation des cours).

Les agences de notation ont acquis un pouvoir consid ?rable en notant les dettes souveraines car une mauvaise note se traduit par un co ?t d’emprunts plus ?lev ?, c’est ? dire des charges suppl ?mentaires pour le budget.

La r ?glementation bancaire internationale impose aux banques de d ?tenir des titres bien not ?s, d’o ? la pr ?sence des titres d’ ?tat dans leur bilan. Mais les titres de dette publique, autrefois consid ?r ?s comme une garantie, se sont transform ?s en risque.

En fait, l’importance qu’a prise la notation des dettes souveraines r ?v ?le surtout la forte d ?pendance des Etats aux march ?s financiers.

Fin 2011, les taux des obligations li ?es au financement des dettes europ ?ennes ?taient parmi les plus ?lev ?s des pays industrialis ?s.

Le niveau de ces taux ne refl ?te pas seulement un risque accru de d ?faut de remboursement des pays ?metteurs, mais est aussi aliment ? par la sp ?culation, notamment ? cause des CDS.

Les CDS sont des sortes de police d’assurance destin ?es ? prot ?ger un investisseur contre le risque de non-remboursement d’un titre de dette qu’il d ?tient.

Toutefois, des  ?tablissements financiers ont souscrit des CDS sans poss ?der ces titres de dette. C’est ce que l’on appelle des ventes ? ?nu ? (? CDS ? nu ?), notamment dans le cas de la dette grecque. Par exemple, les achats massifs de ? CDS ? nu ? sur la dette grecque ont fait bondir les prix des CDS et incit ? les v ?ritables d ?tenteurs d’obligations d’ ?tat grecques ? acheter eux aussi des CDS, revendus par les sp ?culateurs en r ?alisant des fortes plus-values.

Une ?tude statistique de la Banque de France conclut que pour la Gr ?ce, l’Irlande, l’Italie, l’Espagne, et le Portugal, les variations de taux des CDS influencent directement celles des obligations d’Etat, et plus particuli ?rement lorsque les agences de notation modifient la note d’un pays.

L’Union europ ?enne a d ?cid ? de limiter ? partir du 1er janvier 2012 le recours ? aux contrats ?CDS ? nu ? utilis ?s sur les march ?s pour sp ?culer sur les difficult ?s des dettes publiques.

Toutefois, les  ?tats qui le souhaitent pourront ne pas appliquer ce r ?glement pendant une p ?riode donn ?e et l’accord europ ?en ne s’attaque pas aux CDS ?normaux ? (lorsque l’investisseur d ?tient des titres de dette) qui sont eux aussi objet de sp ?culation.